出品：新浪财经上市公司研究院
作者：浪头饮食/ 郝显
2022年，妙可蓝多结束了持续多年的高增长。总营收仅增长7.84%，净利润则下滑了12%。
(相关资料图)
公司管理层将营收增长放缓归因为去年的疫情因素，疫情封控对于以线下渠道为主的妙可蓝多确实影响很大。但是值得注意的是，经历过持续几年快读增长后，奶酪市场渗透率已经不低。如果短期市场规模增速放缓，叠加这几年行业产能扩张，存量竞争下，短期极易发生价格战。管理层回答机构调研时，也表示会根据竞争情况，有序参与“价格战”。
2022年妙可蓝多整体产能利用率已经低至52.89%，在价格战和产能过剩的背景下，公司还有望重回高速增长吗？
妙可蓝多高增长戛然而止 是偶然还是长期趋势？
2022年，妙可蓝多实现营收48.3亿元，同比增长7.84%；归母净利润为1.35亿元，同比减少12.32%；扣非净利润6692.4万元，同比减少45.14%。这是妙可蓝多2016年借壳上市以来，营收增速首次跌至个位数，即使在2021年及2022年，公司还保持着超过50%的营收增速。
从2021年5月高点算起，妙可蓝多股价已经跌去60%。从2020年起，蒙牛通过认购定增、收购吉林科技、二级市场增持等方式不断提升妙可蓝多的持股比例。简单估算，其持股成本在30元以上，而目前妙可蓝多股价已经低于30元。
股价持续下跌的主要原因就是2022年增速大幅下滑，增长未能匹配市场此前给予的高估值。
拆开来看，妙可蓝多收入主要由奶酪、贸易和液态奶贡献，其中奶酪收入占比超过80%，是公司核心收入来源。贸易产品和液态奶分别占营收的12%和7%。
妙可蓝多的贸易业务主要是乳制品生产相关的原辅料贸易，2022年，公司推动贸易与原料采购合并，并将业务重点向奶酪黄油类转移。而液态奶是妙可蓝多被蒙牛收购后，准备逐渐退出的业务。去年贸易产品和液态奶营收分别减少14.78%及18.86%，奶酪是唯一正增长的业务，不过增速也降到了16%，上年同期则为60.77%。
从结构来看，毛利率最高的即食奶酪产品（毛利率为51.23%）去年收入降了0.55%，而毛利较低的家庭餐桌和餐饮工业去年增幅较大，但是由于这两个系列营收占比较低，对整个奶酪板块收入拉动不是很大。
从收入结构可以明显看出，去年妙可蓝多业绩失速主要原因就是核心增长引擎的即食奶酪产品增长停滞所致，年报称主要是“受到外部环境对线下消费的影响较为明显。”
2022年疫情带来的封控对于以线下渠道为主的妙可蓝多带来的影响确实较为严重，再加上原材料涨价，毛利率下降，结果就是去年净利润的下滑。
2016年以来，妙可蓝多一直保持着超高速增长。从2016年到2021年，营业收入年复合增长率为54.3%。归母净利润年复合增长率为36.9%，如果剔除归母净利润下降的2017年，从2018年到2021年，归母净利润年复合增长率则达到了141%。
但是不容忽视的是，在经过了持续几年的高速增长之后，奶酪行业本身也到了一个拐点。
奶酪市场渗透率已经不低 妙可蓝多能否重回高速增长
奶酪是个快速增长的细分市场，从2006年到2020年，奶酪零售额年复合增长率高达21.5%。与此同时，以妙可蓝多为代表的国产品牌兴起，市占率不断提升，前几年妙可蓝多业绩持续快速增长是在行业规模增长渗透率提升加上龙头市占率提升这两个因素的驱动下取得的。
但是，经过快速增长后目前奶酪渗透率已经不低。根据国元证券研报数据，2021年北上广深奶酪渗透率已经达到38%，省会城市则达到了30.6%。2022年预计会进一步提升，随着渗透率的提升，市场规模增速放缓是大概率事件。叠加这几年行业产能扩张，存量竞争下，短期极易发生价格战。
在3月23日的机构调研中，对于2022年业绩增速的下滑，管理层除了表示“受交通物流不畅、原材料价格上涨、竞争加剧、消费疲软等影响”外，还特别强调了价格战这个因素，称“公司有责任维护价格的稳定，不会主动发起价格战。但是在战术上公司会根据竞争情况积极应对，有序参与。”
去年妙可蓝多整体毛利率为34.15%，同比减少了4.06个百分点。净利率为3.54%，同比减少0.79个百分点。奶酪业务毛利率一举减少7.78个百分点，整体吨价从上年的6.11万元降为5.54万元。吨价下滑有产品结构变化的原因，应该也有价格下降的原因。吨价下降在一定程度上抵消了营收增长的影响。
在行业渗透率已经不低的情况下，这几年各家公司新建产能的投产可能会产生短期过剩，从而加剧价格战。从妙可蓝多就可以看出行业扩产的激烈程度，2019年妙可蓝多总产能为1.85万吨，2020年增至3.79万吨，2021年增至7.84万吨，2022年则达到了13.42万吨。目前有6个项目还处在建设中，未来产能将进一步扩大。
由于产能迅速扩张，加上2022年增速放缓，妙可蓝多奶酪棒产能利用率一举降至42.86%，奶酪整体产能利用率降至52.89%。短期内如果销售增长跟不上，则面临着较大的产能闲置风险。
此前在高增长背景下，新增产能投产是妙可蓝多重要的业绩催化因素。但是如果未来行业整体增速放缓，竞争加剧，销售增长无法消化快速扩张的产能，对妙可蓝多来说，迎来的将是反噬。
去年妙可蓝多核心产品增长停滞有疫情封控的影响，2023年公司能否再度回到高速增长通道，就成了最大的看点。
关键词：